Ein Jahreswechsel ist häufig ein Anlass für Rück- und Ausblick – nicht nur bei vorsatzschwangeren Silvesterpartys mit billigem Sekt. Nicht selten starten in den Finanzmärkten um diese Zeit neue Trends, oftmals zeichnen sie sich schon im Verlaufe des Dezember zart ab.

Beginnen wir mit dem smartesten aller Moneys, den Währungen. Man kann sich zwar trefflich darüber streiten, was an Geld-Managern smart ist. Aber jemand, der diesen Job im Bereich von Währungen tut, muss sich erstens zwangsläufig mit vielen Länder-, Sektor- und Segment-übergreifenden Themen beschäftigen und geht zweitens mit ungleich höheren Summen um als etwa im Bond- oder Aktiensegment.

Der S&P 500 hat in dieser Woche die Psycho-Marke von 2600 erreicht und leicht überschritten. Nichts scheint diesen Stellvertreter und Leitwolf für die Aktienbörsen weltweit bremsen zu können. Er hat sich damit seit 1988 mehr als verzehnfacht.

Ray Dalio, Bridgewater Associates, befasst sich in einem kürzlich erschienenen Artikel mit dem, was er die größte wirtschaftliche, soziale und politische Herausforderung unserer Tage nennt. Sie hat sich unter der Decke von statistischen Mittelwerten entwickelt. Diese liefern aufgrund der extremen Spreizung der zugrunde liegenden Datenreihen keine relevante Aussage mehr dazu, wie es um die Lebensbedingungen eines durchschnittlichen US-Amerikaners bestellt ist. Dalio fokussiert die USA, seine Ausführungen sind jedoch auf die industrialisierten Länder insgesamt übertragbar.

Die Aktienkurse eilen von Hoch zu Hoch, die Bewertung von Aktien erreicht immer luftigere Höhen. Zwar wird erwartet, dass die Unternehmensgewinne im dritten Quartal um etwa acht Prozent gegenüber dem Vorjahr angestiegen sind. Im Quartal zuvor betrug die Steigerung jedoch über 12%. Zudem wurde die Gewinnentwicklung im abgelaufenden Vierteljahreszeitraum hauptsächlich vom Energiesektor gestützt, der im S&P 500 auf einen Anteil von über 20% kommt.

Die Gewinnentwicklung im Energiesektor wiederum wurde vor allem bewirkt durch die steigenden Ölpreise. Oil Brent hatte Ende Juni ein Tief von knapp 45 Dollar markiert. Aktuell müssen gut 62 Dollar bezahlt werden. Rohöl ist der zentrale Rohstoff für viele Bereiche der Industrie. Häufig gelten steigende Ölpreise daher als Beleg für eine wachsende Wirtschaft.

US-Aktien nahmen am Freitag einen großen Schluck aus der Bullen-Pulle. Insbesondere der technologielastige Nasdaq stieg kräftig an, getrieben hauptsächlich von Aktien der fünf nach Marktkapitalisierung größten Technologiewerte Amazon, Apple, Facebook, Google und Microsoft.

US-Aktien steigen und steigen. Das gilt nicht nur für die großen Indices wie Dow (DJI), S&P 500 und Nasdaq, sondern auch für den Russell 2000, in dem viele niedrig kapitalisierte Unternehmen versammelt sind. Auch der Dow Jones Transport (DJT) hat zuletzt ein neues Allzeithoch erreicht. Nach Dow-Theorie bestätigt eine synchrone Bewegung von DJT und DJI eine Kursbewegung – in diesem Fall also eine bullische Disposition.

Am zurückliegenden Donnerstag gab es einen unvermittelten Einbruch der Aktienkurse, als dessen Anlass der Katalonien-Konflikt vermutet wurde. Es hätte auch der sprichwörtliche Sack Reis in China sein können. Interessanterweise führte dieser kurze Einbruch genau bis zu einer aus Ende August herrührenden Aufwärtslinie zurück. Am darauffolgenden Freitag wurde diese Schwäche im S&P (auch im DJI und DJT) mit einer Aufwärtslücke gekauft.

Ende Oktober will die EZB verkünden, wie sie mit ihren QE-Maßnahmen weitermachen will. Die Fed hatte Ende 2015 mit ihrem ersten aufwärts gerichteten Zinschritt seit dem beinahe-Zusammenbruch des Finanzsystems 2008 signalisiert, die Geldpolitik wieder normalisieren zu wollen.

Im Rahmen der diversen Rettungsmaßnahmen ist ihre Bilanz per August auf 4,46 Bill. Dollar angeschwollen. Von den in die Wirtschaft gepumpten Geldmitteln sind 2,22 Bill. Dollar als Überschussreserven der Banken wieder bei der Fed gelandet. Damit beläuft sich der Netto-Effekt der Bilanzverlängerung der Fed auf die Liquidität auf 2,24 Bill. Dollar (siehe hier!)

Die wirtschaftliche Erholung in der Eurozone hat im zweiten Quartal an Dynamik gewonnen. Das BIP steigt um 0,6% im Vergleich zum Vorquartal nach plus 0,5% im ersten Quartal. Dabei stützten sowohl die externe, wie auch die interne Nachfrage. Die Entwicklung hat die Erwartungen übertroffen. Auch für das dritte Quartal wird ein rosiges Bild gemalt.

Die Zahl der US-Arbeitsplätze stieg im August weniger als erwartet, der Wert für den Vormonat wurde nach unten revidiert. Im Jahresvergleich legt die Zahl der Jobs um 1,5% zu. Die Löhne steigen ebenfalls weniger als erwartet. Nach +0,3% Jahresrate im Juli werden im August nur +0,1% erreicht, es waren +0,2% erwartet worden.

Die jüngste Entwicklung im US-Arbeitsmarkt ist kein Beinbruch, zumal der Sommermonat August häufig ein wenig aus der Reihe tanzt. Andere Indikatoren zeigen ein recht stabiles Bild der US-Konjunktur. So ist der ISM-Index für den Fertigungssektor im August stärker gestiegen als erwartet, auch die Stimmung der Verbraucher ist stabil gut. Das US-BIP ist in der zweiten Schätzung um annualisiert 3% angestiegen, die Verbraucherausgaben tragen 2,27% zum BIP-Wachstum bei. Die Investitionen kommen auf einen Beitrag von 0,58%; das ist weniger als die 1,27% im ersten Quartal, aber immer noch mehr als bis zum dritten Quartal 2015 zurück, als die Investititionstätigkeit durchzuhängen begann (siehe hier!).

An der Fähigkeit Trumps, die Vorhaben Steuerreform, Deregulierung und Infrastrukturprojekte zeitnah umzusetzen, werden immer größere Zweifel laut. Vorangekommen ist er damit jedenfalls bisher nicht nennenswert. Aktuell richten sich die Erwartungen auf die Steuerreform. Die Trump-Administration hatte das Thema in den zurückliegenden Tagen wieder aufgewärmt. In dem Zusammenhang setzt man Hoffnungen in den Goldman-Sachs-Abkömmling Gary Cohn, Trumps ökonomischen Chefberater, nachdem dessen Widersacher Bannon abgetreten ist, Trumps oberster strategischer Berater.

Fed-Chefin Yellen hat am zurückliegenden Mittwoch den bullischen Aktionären neues Leben eingehaucht. Sie sagte bei ihrer halbjährlichen Anhörung vor dem US-Kongress: „Weil das neutrale Zinsniveau gegenwärtig verglichen mit historischen Standards niedrig ist, müssten die US-Leitzinsen bis zu einer neutralen Ausrichtung nicht sehr viel weiter steigen.“ Das wurde als Bestätigung dafür genommen, dass die Politik des billigen Geldes noch längere Zeit weitergeht.

Die Zahl der US-Arbeitsplätze ist im Juni deutlich stärker gestiegen als erwartet. Zugleich wird die Entwicklung für den Vormonat aufwärts revisiert. Die durchschnittlichen Löhne und Gehälter steigen nur mäßig. Das übergeordnete Bild ist unverändert, mit einem Plus von +1,55% gegenüber dem Vorjahr steigt die Zahl der Jobs (non-farm) zwar moderat an, bleibt aber deutlich unter dem jüngsten Maximum von 2,3% im Februar 2015.

Dieses Maximum entspricht ziemlich genau auch dem Maximum vor der Finanzkrise aus März 2006. Das wiederum liegt deutlich unter dem Maximum der 1990er Jahre, als im Februar 1995 ein jährlicher Zuwachs der Arbeitsplätze von 3,5% erreicht wurde (siehe kleiner Chart im unteren Bilddteil). Auch das mag als Beleg für eine langfristige Abschwächung der wirtschaftlichen Dynamik gelten. Seit dem zweitem Quartal 2016 entwickelt sich der Job-Aufbau zudem nicht mehr beschleunigt, sondern läuft nur noch im übergeordneten Trend mit (rote Kurve im oberen Chartteil).

Die Fed hat am Mittwoch der zurückliegenden Woche die Leitzinsen ein weiteres Mal um 0,25% erhöht auf den Bereich zwischen einem und 1,25 Prozent. Das war auch so erwartet wroden. Die Aktienmärkte haben kaum darauf reagiert, die Verlustserie bei den größten Technologiewerten hielt an, der S&P 500 fuhr einen Wochengewinn von stolzen 1,26 Punkten ein.

Die Akteure an den Finanzmärkten erwarteten eine Präzisierung des im ersten Quartal angekündigten Vorhabens der Fed, die Bilanz zu verkürzen. Der Plan wurde bekräftigt – zunächst sollen frei werdende Beträge von auslaufenden Anleihen im Volumen von zehn Mrd. Dollar monatlich nicht mehr reinvestiert werden. Man rechnet damit ab September.

Dieser dritte Zinsschritt in sechs Monaten fällt in eine Phase, in der wichtige Makrodaten schwächer tendieren. Der Kern-CPI kontrahierte im Vergleich zum Vormonat und kommt jetzt auf eine Steigerung von 1,7% gegenüber dem Mai des Vorjahres. Der CPI unter Einschluss der Preise für Nahrung und Energie steigt um nur noch 1,9% im Jahresvergleich, und bleibt damit zum ersten Mal in sechs Monaten unter dem Fed-Ziel von zwei Prozent. Das jüngste Topp der Inflationsrate stammt aus Februar mit 2,8%, das jüngste Tief stammt aus April 2015 mit –0,11%.

Zusätzlich zeigten sich die Einzelhandelsumsätze im Mai anemisch. Es war eine leichte Steigerung erwartet worden, tatsächlich sanken sie um 0,3% (ohne Kfz). Einzelhandelsumsätze machen etwa die Hälfte der Verbraucherausgaben aus. Die Hausbaubeginne kamen ebenfalls deutlich schwächer herein als erwartet. Auch das Verbrauchersentiment trübt sich nach vorläufigen Zahlen im Mai unerwartet ein.

Seit der Wahl Trumps zum US-Präsident setzen die Akteure an den Finanzmärkte auf die Segnungen seiner Vorhaben, als da sind: (Finanzielle) Deregulierung, kreditfinanzierte Infrastrukturinvestitionen und massive Steuersenkungen (v.a. für Unternehmen). Der S&P 500 ist seitdem um gut 14% angestiegen, der technologielastige NDX um mehr als 20%.

Trumps Vorhaben sind bisher Vorhaben geblieben. Die Steuerreform war mal für die Jahresmitte in Aussicht gestellt worden, jetzt wird es wohl erst zum Jahresende damit etwas werden. Die Makrodaten haben sich inzwischen auch nicht wesentlich verbessert. Hoffnungsschimmer kommen von einer sich leicht belebenden Investitionstätigkeit.

Der S&P 500 hat neue Allzeithochs markiert und notiert über dem psychologisch wichtigen Pegel bei 2400. Der Nasdaq-Index zeigt relative Stärke. Das zusammen wird von bullischen Beobachtern als gutes Zeichen dafür genommen, dass Aktien noch weiteres Aufwärtspotenzial haben.

Aktuelle Makro-Daten zeigen zwar einen gewissen Dynamikverlust im Hausbausektor. Über alles befindet sich die US-Wirtschaft jedoch in keiner schlechten Verfassung. Das BIP für Q1 ist in der zweiten Schätzung von +0,7% auf +1,2% aufgestuft worden. Das liegt zwar immer noch deutlich unter dem BIP-Wachstum von 2,1% des vierten Quartals 2016. Aber die geschäftlichen Investitionen in Anlagen wurden aufwärts revidiert und tragen jetzt fast 1,9% zum Wachstum bei. Zudem sind die Lagerbewegungen von der Berechnung des BIP ausschließenden „real final sales of domestic product“ um annualisiert 2,2% angestiegen – nach +1,2% in Q4/2016.

Damit erscheint die Verfassung der US-Wirtschaft keineswegs so, dass in 2017 mit einer Rezession zu rechnen ist. Insbesondere die sich belebende Investitionstätigkeit lässt erwarten, dass die Wirtschaftsleistung künftig eher wächst.

Auch diesseits des Atlantiks steigen Wirtschaftsleistung und Stimmung an. Der ifo-Index erreicht den höchsten Stand seit Beginn seiner Erhebung im Jahre 1991. Auch die Erwartungen steigen, liegen aber noch unter dem jüngsten Hoch aus Ende 2013.

Das US-BIP ist in der ersten Schätzung um annualisiert real 0,7% gewachsen, erwartet wurden +1,2%. Im Vorquartal lag der Zuwachs bei 2,1%. Die Konsumausgaben sind kaum angestiegen – das reale verfügbare Haushaltseinkommen hat gegenüber dem Vorquartal kaum zugenommen, die Sparquote stieg leicht an.

Der Lagerabbau belastete das Wachstum mit –0,9%. Die Geschäftsinvestitionen leisteten hingegen mit +1,6% einen positiven Beitrag, übrigens der höchste seit Q1/2012. Der Außenhandel verbesserte sich merklich, sein Beitrag ist jetzt neutral nach –1,9% im Vorquartal.

Nach dem Wahlsieg Trumps im zurückliegenden November machte sich großer Optimismus an den Finanzmärkten breit – man vertraute blind darauf, Trump und seine Vorhaben Deregulierung, Kredit-finanzierte Infrastrukturinvestitionen und massive Steuersenkungen werden es schon richten. Man klammerte sich dabei auch an das historische Vorbild, die Reagonomics (siehe z.B. hier, hier und hier!).

Die Zahl der Arbeitsplätze in den USA erhöhte sich im März nur um 98.000. Erwartet wurden 180.000. Zudem wurden die Zuwächse für die beiden zurückliegenden Monate nach unten revidiert.

Im März ist die Zahl der Arbeitsplätze (non-farm) damit um 1,5% gegenüber dem Vorjahr angestiegen. Im Februar 2015 betrug die Zunahme noch 2,3%, seitdem sinkt die Dynamik des Job-Ausbaus. Der Wert von 2,3% wurde seit 2000 nicht mehr überschritten. Im März 2006 wurde ein Zuwachs von 2,2% erzielt, von dem aus es damals ebenfalls abwärts ging, bis im September 2007 die ein-Prozent-Hürde gerissen wurde. Einige Monate später kam es zur Rezession.

In der zurückliegenden Woche hatte es den größten Tagesrücksetzer im S&P 500 seit der Wahl Trumps zum US-Präsidenten gegeben. Die –1,2% wurden sogleich von Warnungen in den Medien begleitet. Eine Umfrage von BofA Merrill Lynch unter 200 Fondmanagern hat ergeben, dass ein Drittel von ihnen Aktien für überbewertet halten. Das ist zwar der höchste Wert seit 17 Jahren, gleichzeitig liegen ihre Investitionsquoten bei Aktien aber auf zwei-Jahres-Hoch, bei Bonds auf drei-Jahres-Tief.

Ein weiteres Zeichen für den großen Optimismus der Fondsmanager ist, dass zwei Drittel von ihnen glauben, dass Aktien erst dann unter die Räder kommen, wenn die Renditen von zehnjährigen US-Staatsanleihen über 3,5% steigen, aktuell sind es 2,4%. Zusätzlich stellt eine Umfrage von Investors Intelligence den höchsten Optimismus bei Aktienanlegern seit 30 Jahren fest.

Es gilt mittlerweile als ausgemacht, dass die Fed Mitte März einen weiteren Zinsschritt unternimmt und die Zielrate in den Bereich zwischen 0,75% und einem Prozent hoch legt. Nach Taylor-Regel müsste der Leitzins in den USA irgendwo bei drei Prozent liegen. Mithin ist der Leitzins dann immer noch völlig „unterbelichtet“.